Trong kinh tế học, chi tiêu của người này chính là thu nhập của người khác. Câu nói đơn giản đó chính là nền tảng của hầu hết mọi diễn biến trong nền kinh tế hiện đại. Thêm yếu tố tín dụng vào phương trình đó (cho phép mọi người chi tiêu số tiền họ chưa có, đổi lại là sẽ chi tiêu ít hơn trong tương lai) và bạn sẽ có các chu kỳ. Không phải những biến động ngẫu nhiên, mà là một nhịp điệu có cấu trúc của sự mở rộng và co lại, diễn ra xuyên suốt cả các năm và các thế hệ.

Năng suất dài hạn tăng trưởng gần như theo một đường thẳng. Các phát minh tích lũy dần; con người học cách làm được nhiều hơn với ít nguồn lực hơn; sản lượng tăng lên. Nhưng nền kinh tế dao động quanh đường năng suất đó do nợ nần. Khi chúng ta vay mượn, chúng ta đẩy tiêu dùng trong tương lai về phía trước. Khi chúng ta trả nợ, chúng ta làm giảm tiêu dùng hiện tại. Nhân rộng hiện tượng này lên hàng tỷ người vay và hàng chục quốc gia, ta sẽ có các chu kỳ nợ: những chu kỳ ngắn kéo dài khoảng một thập kỷ, những chu kỳ dài kéo dài suốt cả cuộc đời.

Một lưu ý về thuật ngữ: trong kinh tế vĩ mô, “chu kỳ tín dụng” và “chu kỳ nợ” mô tả cùng một hiện tượng từ hai góc độ khác nhau. Bên cho vay cấp tín dụng; bên vay nhận nợ. Cùng một dòng chảy, nhưng được gọi bằng những tên gọi khác nhau.

Bài viết này đề cập đến các chu kỳ nợ ngắn hạn và dài hạn, cơ chế hình thành của một cuộc khủng hoảng nợ, bốn cách mà nền kinh tế có thể giảm nợ, lý thuyết nợ-lạm phát của Irving Fisher, và một cái nhìn thẳng thắn về tình hình thực tế của Hoa Kỳ hiện nay. Hãy thắt dây an toàn, chúng ta sắp bước vào một hành trình đầy sóng gió.

Vòng xoáy nợ là gì? Nợ ngắn hạn và nợ dài hạn

Yếu tố cốt lõi của bất kỳ chu kỳ nợ nào chính là giá của tiền: lãi suất. Các ngân hàng trung ương thiết lập lãi suất ngắn hạn; những mức lãi suất này lan tỏa khắp thị trường tín dụng và quyết định mức độ tích cực mà các hộ gia đình, doanh nghiệp và chính phủ vay vốn. Tín dụng rẻ thúc đẩy sự mở rộng. Tín dụng đắt đỏ buộc phải thu hẹp.

Điều thú vị là chính cơ chế này lại vận hành đồng thời ở hai tốc độ khác nhau. Ray Dalio, người sáng lập Bridgewater Associates, đã phổ biến một khung lý thuyết giải thích cho động lực hai chu kỳ này trong cuốn sách của ông Các nguyên tắc ứng phó với các cuộc khủng hoảng nợ lớn và đoạn video của anh ấy được chia sẻ rộng rãi Cơ chế hoạt động của cỗ máy kinh tế. Khung lý thuyết của ông hiện đã trở thành ngôn ngữ chung trong các cuộc thảo luận về đầu tư vĩ mô liên quan đến nợ.

Chu kỳ nợ ngắn hạn (chu kỳ kinh doanh)

Đây chính là điều mà phần lớn mọi người thường gọi là “nền kinh tế”. Giai đoạn này kéo dài khoảng 5 đến 8 năm và gần như hoàn toàn phụ thuộc vào các quyết định về lãi suất của ngân hàng trung ương.

Vòng tuần hoàn này mở rộng khi lãi suất thấp và chi phí tín dụng rẻ: người dân vay mượn, chi tiêu, đầu tư => giá tài sản tăng => tỷ lệ việc làm tăng.

Lạm phát cuối cùng cũng tăng trở lại, ngân hàng trung ương thắt chặt chính sách tiền tệ, nguồn tín dụng thu hẹp, và nền kinh tế chững lại hoặc rơi vào suy thoái. Sau đó, ngân hàng trung ương giảm lãi suất, nguồn tín dụng lại trở nên rẻ hơn, và chu kỳ tiếp theo bắt đầu.

Đây là chu kỳ mà các thị trường tài chính theo dõi hàng quý. Đây cũng chính là chu kỳ mà Cục Dự trữ Liên bang (Fed) và các ngân hàng trung ương khác được thiết kế để quản lý.

Chu kỳ nợ dài hạn (chu kỳ cơ bản)

Điều này khó nhận ra hơn vì phần lớn mọi người chỉ trải qua được một chu kỳ rưỡi. Nó kéo dài khoảng 50 đến 75 năm và là kết quả tích lũy của hàng chục chu kỳ ngắn hạn. Cơ chế hoạt động rất đơn giản nhưng lại có tác động sâu rộng. Vào đáy của mỗi chu kỳ ngắn hạn, ngân hàng trung ương sẽ cắt giảm lãi suất để kích thích hoạt động vay vốn. 

Để đưa nền kinh tế thoát khỏi từng đợt suy thoái liên tiếp, lãi suất phải được cắt giảm thêm một chút, và mức nợ sẽ cao hơn một chút so với thời điểm bắt đầu chu kỳ trước đó. Trong nhiều thập kỷ, tỷ lệ nợ trên thu nhập tăng lên trong khi lãi suất có xu hướng giảm.

Cuối cùng, hai yếu tố này hội tụ lại: tỷ trọng nợ so với quy mô nền kinh tế đang ở mức chưa từng có, và lãi suất chính sách đã chạm mức 0 (còn gọi là “giới hạn dưới bằng 0”). Đến thời điểm đó, các biện pháp thông thường sẽ không còn hiệu quả nữa.

Tỷ lệ nợ công so với GDP của Hoa Kỳ | Nguồn: Ngân hàng Dự trữ Liên bang St. Louis (FRED)

Lãi suất chính sách của Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đã chạm mức thực tế bằng không vào cuối năm 2008 và duy trì ở mức đó trong bảy năm, sau đó lại lặp lại vào năm 2020. Chu kỳ ngắn hạn hiện tại (chu kỳ bắt đầu bằng việc cắt giảm lãi suất vào cuối năm 2024) đang diễn ra song song với một chu kỳ dài hạn mà hiện nay đã rõ ràng là đã đi đến giai đoạn chín muồi. 

Tổng nợ liên bang đã liên tục ở mức trên 100% GDP kể từ cuối năm 2012, tăng vọt lên khoảng 133% trong giai đoạn ứng phó với đại dịch năm 2020, và hiện đang ở mức khoảng 123% GDP. 

Con số này cao hơn nhiều so với mức cao nhất sau Chiến tranh Thế giới thứ Hai trước đó, khoảng 106%, được ghi nhận vào năm 1946. Chi phí lãi vay đạt tổng cộng 970 tỷ USD trong năm tài chính 2025 và được CBO dự báo sẽ vượt mốc 1 nghìn tỷ USD trong năm tài chính 2026. Đây là mức cao nhất mọi thời đại tính theo giá trị tuyệt đối và, với tỷ trọng khoảng 3,3% GDP, cũng là mức cao nhất kể từ sau Thế chiến II tính theo tỷ trọng trong nền kinh tế.

Các giai đoạn của một cuộc khủng hoảng nợ

Khi một chu kỳ nợ dài hạn bước vào giai đoạn cuối cùng, nó sẽ dẫn đến điều mà Dalio gọi là “cuộc khủng hoảng nợ lớn”. Mỗi cuộc khủng hoảng như vậy (năm 1929, Nhật Bản năm 1989, năm 2008, cuộc khủng hoảng nợ công châu Âu) đều diễn ra theo một diễn biến cơ bản tương tự nhau.

Giai đoạn 1: Bong bóng

Nợ tăng nhanh hơn thu nhập, nhưng người ta không cảm thấy nguy hiểm. Giá tài sản (cổ phiếu, bất động sản, đôi khi là tiền điện tử) đang tăng, nên người vay cảm thấy mình giàu có hơn thực tế. Các bên cho vay, khi thấy giá trị tài sản thế chấp tăng lên, đã nới lỏng các tiêu chuẩn: điều khoản vay linh hoạt hơn, khoản trả trước thấp hơn, tỷ lệ cho vay trên giá trị tài sản (LTV) cao hơn. Sự lạc quan trở thành một vòng lặp tự củng cố. Thập niên 1920, thị trường bất động sản Nhật Bản cuối thập niên 1980, thị trường nhà ở Mỹ giữa thập niên 2000 và cơn sốt tín dụng doanh nghiệp đòn bẩy cuối thập niên 2010 đều có chung mô hình này.

Giai đoạn 2: Phần trên cùng

Gánh nặng trả nợ — bao gồm cả tiền lãi và tiền gốc — cuối cùng sẽ tăng lên đến mức khiến việc vay thêm vốn bị chậm lại. Một trong những cách mà các nhà kinh tế theo dõi áp lực này là thông qua “Tỷ lệ trả nợ của hộ gia đình”, chỉ số này đo lường số tiền phải trả nợ so với thu nhập khả dụng dưới dạng tỷ lệ phần trăm. 

Các chỉ số đang tăng cho thấy các hộ gia đình đang dành phần lớn thu nhập hơn để trả nợ và ít hơn cho tiêu dùng, làm gia tăng nguy cơ chu kỳ tín dụng đang tiến gần đến một điểm ngoặt.

Tỷ lệ trả nợ của các hộ gia đình Mỹ | Nguồn: Ngân hàng Dự trữ Liên bang St. Louis

Lạm phát thường gia tăng do lượng tín dụng dư thừa đã thúc đẩy nhu cầu quá mức. Các ngân hàng trung ương tăng lãi suất. Giá tài sản chững lại hoặc giảm nhẹ. Những người vay có khả năng trả nợ thấp bắt đầu vỡ nợ. Đỉnh điểm chỉ có thể nhận ra khi nhìn lại; trong khi sự việc đang diễn ra, nó trông giống như một đợt chững lại bình thường.

Giai đoạn 3: Sự siết chặt

Người vay không đủ tiền mặt để trả nợ. Lựa chọn duy nhất của họ là bán tài sản. Tuy nhiên, do mọi người đều bán cùng một lúc, nên giá tài sản sụt giảm mạnh. Giá tài sản giảm làm mất giá trị tài sản thế chấp, điều này lại thúc đẩy thêm các giao dịch bán ra, từ đó đẩy giá xuống thấp hơn nữa. 

Hiệu ứng tài sản đảo chiều một cách dữ dội: các hộ gia đình từng cảm thấy giàu có chỉ một năm trước đây giờ đây phải đối mặt với các yêu cầu bổ sung ký quỹ, việc tịch thu tài sản thế chấp và phá sản. Tình hình tài chính của các ngân hàng xấu đi; chính sách cho vay thắt chặt; quá trình suy thoái càng trở nên trầm trọng hơn.

Đây chính là thời điểm mà chính sách tiền tệ truyền thống không còn phát huy tác dụng. Việc cắt giảm lãi suất sẽ không mang lại hiệu quả nếu không ai muốn vay và các ngân hàng không sẵn lòng cho vay. Nền kinh tế cần phải giảm đòn bẩy tài chính, tức là giảm gánh nặng nợ so với thu nhập. Đó là một vấn đề khác biệt so với suy thoái kinh tế thông thường.

Giảm đòn bẩy là gì?

Giảm đòn bẩy là quá trình đầy khó khăn mà qua đó một nền kinh tế giảm bớt gánh nặng nợ tổng thể so với thu nhập của mình. Quá trình này về bản chất khác biệt hoàn toàn so với suy thoái kinh tế.

Trong thời kỳ suy thoái, giải pháp rất đơn giản: ngân hàng trung ương cắt giảm lãi suất, chi phí tín dụng giảm xuống, hoạt động vay mượn được khôi phục, nền kinh tế phục hồi. Trong giai đoạn giảm đòn bẩy, lãi suất đã ở mức hoặc gần bằng 0. Không còn dư địa để cắt giảm thêm. Ngân hàng trung ương, theo cách nói thông thường, đang “đẩy sợi dây”.

Dalio chỉ ra bốn cơ chế mà nền kinh tế có thể sử dụng để giảm nợ. Mỗi trường hợp thực tế đều là sự kết hợp của bốn cơ chế này; cuộc tranh luận về chính sách chủ yếu xoay quanh việc nên dành mức độ ưu tiên như thế nào cho từng cơ chế.

1. Chính sách thắt lưng buộc bụng

Các hộ gia đình, doanh nghiệp và chính phủ đều cắt giảm chi tiêu. Phản ứng trực quan nhất là trả nợ bằng cách chi tiêu ít hơn, nhưng điều này lại mang đến một tác dụng phụ nghiêm trọng. Chi tiêu của một bên chính là thu nhập của bên kia. Khi tất cả cùng cắt giảm chi tiêu cùng lúc, tổng thu nhập sẽ giảm, khiến việc trả nợ hiện có trở nên khó khăn hơn. Chính sách thắt lưng buộc bụng có tác động giảm phát mạnh mẽ. Phản ứng của khu vực đồng euro trước cuộc khủng hoảng nợ công giai đoạn 2010–2015 đã dựa rất nhiều vào phương pháp này.

2. Vụ vỡ nợ và tái cơ cấu nợ

Các khoản nợ được xóa bỏ, giảm giá trị hoặc tái cơ cấu. Các bên cho vay phải chịu lỗ; bảng cân đối kế toán của người vay được thiết lập lại. Cơ chế này hoạt động một cách máy móc: nợ ít hơn thì nợ ít hơn, nhưng nó phá hủy tài sản và có thể gây ra hiệu ứng domino trong hệ thống tài chính nếu quá nhiều tổ chức vỡ nợ cùng một lúc. Cuộc khủng hoảng bất động sản năm 2008 là một ví dụ điển hình về hiện tượng này trên quy mô lớn. Giống như chính sách thắt lưng buộc bụng, nó có tác động gây giảm phát.

3. Chuyển giao tài sản

Các chính phủ tăng thuế đối với tầng lớp sở hữu tài sản và tái phân phối thu nhập xuống các tầng lớp thấp hơn thông qua chi tiêu công hoặc các khoản chuyển giao trực tiếp. Điều này giúp giảm bớt gánh nặng nợ nần cho các hộ gia đình đang mắc nợ, nhưng thực chất chỉ là việc chuyển dịch đối tượng phải gánh chịu chi phí đó. Về bản chất, đây là một chính sách dễ gây bất ổn chính trị.

4. In tiền (chuyển đổi nợ thành tiền)

Ngân hàng trung ương phát hành tiền mới và sử dụng số tiền đó để mua trái phiếu chính phủ; hình thức hiện đại của chính sách này được gọi là nới lỏng định lượng. (Xem bài viết của chúng tôi Giải thích về QE và QT (đối với các nhà cơ học.) Đây chính là đòn bẩy lạm phát. 

Lượng tiền mới được tạo ra giúp bù đắp các tác động gây giảm phát từ ba cơ chế còn lại. Nếu được thực hiện đúng cách, nó sẽ ổn định hệ thống tài chính mà không gây ra lạm phát mất kiểm soát. Ngược lại, nếu thực hiện sai, nó sẽ dẫn đến tình trạng như ở Đức thời Weimar, Zimbabwe hay Venezuela.

Ba cơ chế đầu tiên mang tính giảm phát; cơ chế thứ tư mang tính lạm phát. Nghệ thuật quản lý quá trình giảm đòn bẩy nằm ở việc cân bằng các cơ chế này.

Giải thích về “quá trình giảm nợ một cách đẹp đẽ”

“Quá trình giảm đòn bẩy tài chính một cách đẹp đẽ” – thuật ngữ do Dalio đặt ra – là trường hợp hiếm hoi mà các nhà hoạch định chính sách kết hợp thành công bốn cơ chế này. Các lực lượng gây giảm phát từ chính sách thắt lưng buộc bụng, vỡ nợ và chuyển giao tài sản được bù đắp bởi lực lượng gây lạm phát từ việc in tiền, theo cách khiến tốc độ tăng trưởng kinh tế danh nghĩa duy trì ở mức cao hơn một chút so với lãi suất danh nghĩa. Khi điều đó xảy ra, tỷ lệ nợ trên thu nhập sẽ giảm dần, hệ thống tài chính ổn định và nền kinh tế tránh được cả suy thoái giảm phát lẫn lạm phát mất kiểm soát.

Các điều kiện rất hạn chế. Việc in tiền phải đủ quyết liệt để bù đắp lạm phát âm, nhưng cũng phải đủ thận trọng để không làm suy yếu đồng tiền. Các cơ chế chống lạm phát âm phải chịu đủ áp lực để mức nợ thực tế giảm xuống. Và các nhà hoạch định chính sách phải điều hướng tất cả những vấn đề này trong một bối cảnh chính trị mà mỗi cơ chế đều tạo ra những bên chịu thiệt hại riêng.

Sự cân bằng của “quá trình giảm nợ một cách đẹp đẽ”

Quá trình giảm đòn bẩy của Mỹ sau năm 2008 thường được mô tả là “tuyệt đẹp”. Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đã triển khai ba đợt nới lỏng định lượng (QE) nhằm tiền tệ hóa một phần lớn các khoản nợ mới của Kho bạc; hệ thống tài chính đã hấp thụ các vụ vỡ nợ và tái cơ cấu (đặc biệt trong lĩnh vực nhà ở); các biện pháp kích thích tài khóa và bảo hiểm thất nghiệp đã giúp giảm bớt tác động tiêu cực đến thu nhập.

Tỷ lệ lạm phát luôn duy trì ở mức thấp hơn mục tiêu 2% của Cục Dự trữ Liên bang (Fed) trong suốt thời gian qua, trong khi tỷ lệ nợ trên GDP của khu vực hộ gia đình đã giảm đáng kể. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ trên GDP của chính phủ liên bang lại tăng mạnh, và đây là một trong những lý do khiến chúng ta đang ở giai đoạn cuối của chu kỳ dài hạn chứ không phải giai đoạn đầu.

Mối nguy hiểm của lạm phát do nợ: Lời cảnh báo của Irving Fisher

Cơ sở lý luận giải thích tại sao việc giảm đòn bẩy lại nguy hiểm đến vậy xuất phát từ một bài báo năm 1933 của nhà kinh tế học Irving Fisher thuộc Đại học Yale: "Lý thuyết lạm phát nợ về các cuộc Đại suy thoái," được viết vào thời kỳ tăm tối nhất của cuộc Đại suy thoái. 

Khung lý thuyết của Fisher vẫn là một trong những cách giải thích rõ ràng nhất về lý do tại sao bong bóng được thúc đẩy bởi tín dụng có thể dẫn đến một cuộc sụp đổ tự củng cố, và tại sao từ đó đến nay các ngân hàng trung ương lại luôn lo sợ lạm phát âm.

Vòng xoáy nợ - giảm phát của Fisher

Cơ chế của Fisher là một nghịch lý. Hãy phân tích nó từng bước một:

1. Tình trạng nợ nần quá mức: Các bên vay trong toàn bộ nền kinh tế đã gánh chịu mức nợ quá cao.
2. Bán tháo: Họ bán các tài sản (cổ phiếu, bất động sản, hàng tồn kho) để huy động tiền mặt và trả nợ.
3. Giá tài sản giảm: Việc bán hàng ồ ạt khiến giá cả giảm trên các thị trường.
4. Mức giá chung giảm (giảm phát): Khi giá cả hàng hóa và dịch vụ giảm cùng với giá trị tài sản, sức mua của tiền tệ sẽ tăng lên.
5. Nghịch lý: Vì tiền giờ đây có giá trị cao hơn, nên giá trị thực của bất kỳ khoản nợ còn lại nào cũng tăng lên. Những người nợ đang chạy nhanh hơn nhưng lại đang lùi lại; mỗi đô la họ còn nợ đã trở thành một đô la nặng nề hơn.
6. Thêm các giao dịch bán tháo: Gánh nặng nợ thực tế ngày càng tăng buộc các nhà đầu tư phải bán ra nhiều hơn, điều này khiến giá cả tiếp tục giảm, từ đó làm tăng thêm giá trị thực của khoản nợ.

Vòng lặp này chỉ dừng lại khi có đủ lượng nợ bị vỡ nợ hoặc được xóa bỏ, hoặc khi chính sách can thiệp đủ mạnh mẽ để ngăn chặn đà giảm giá. Hậu quả chính sách mà Fisher đề cập (kích thích lạm phát để đẩy giá lên, gần như bất chấp chi phí) đã trở thành một trong những nền tảng của hệ thống ngân hàng trung ương hiện đại.

Đó chính là lý do tại sao Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã thực hiện các biện pháp với quy mô lớn như vậy vào năm 2008 và với tốc độ chưa từng có vào năm 2020. Nỗi lo về lạm phát giảm phát chính là cơ sở lý luận cho bộ công cụ chính sách tiền tệ hiện đại của các ngân hàng trung ương, và cũng là lý do tại sao lạm phát ở mức vừa phải hiện nay được coi là một đặc điểm tích cực, chứ không phải là một vấn đề.

Cách tự theo dõi chu kỳ tín dụng

Dữ liệu này miễn phí và phần lớn được lưu trữ trên FRED.

• Tỷ lệ tổng nợ trên GDP (GFDEGDQ188S): Nợ công tính theo tỷ lệ phần trăm GDP. Đây là chỉ báo quan trọng nhất về chu kỳ dài hạn. Biểu đồ cho thấy rõ xu hướng của chu kỳ dài hạn: ở mức thấp sau Chiến tranh Thế giới thứ hai, tăng dần kể từ đầu những năm 1980, và tăng mạnh sau năm 2008 và sau năm 2020.
• Tỷ lệ trả nợ của hộ gia đình (TDSP): Tỷ lệ trả nợ của các hộ gia đình so với thu nhập khả dụng. Khi tỷ lệ này tăng mạnh, áp lực tín dụng đối với các hộ gia đình đang gia tăng.
• Đường cong lợi suất: Khi lãi suất ngắn hạn tăng cao hơn lãi suất dài hạn (tình trạng “đảo ngược” của đường cong lợi suất), thị trường trái phiếu đang báo hiệu rằng chu kỳ tín dụng ngắn hạn sắp kết thúc. Trong 60 năm qua, hiện tượng đảo ngược này luôn xuất hiện trước mỗi đợt suy thoái kinh tế tại Mỹ, với độ trễ từ 6 đến 18 tháng.
• Chênh lệch lãi suất tín dụng doanh nghiệp: Chênh lệch giữa lãi suất của trái phiếu Kho bạc an toàn và trái phiếu doanh nghiệp rủi ro. Khi chênh lệch này mở rộng, điều kiện tín dụng đang thắt chặt và khẩu vị rủi ro đang giảm.
• Khoảng cách tín dụng so với GDP theo BIS: Cái Ngân hàng Thanh toán Quốc tế theo dõi chỉ số này đối với từng nền kinh tế lớn. Khoảng cách dương cho thấy tín dụng khu vực tư nhân đang tăng trưởng nhanh hơn xu hướng dài hạn; trên thực tế, những khoảng cách dương kéo dài thường là dấu hiệu báo trước các cuộc khủng hoảng ngân hàng.

Không có chỉ số nào có thể phản ánh toàn bộ bức tranh. Khi được xem xét tổng thể, các tín hiệu này mô tả tình hình hiện tại của chu kỳ tín dụng với độ chính xác khá cao.

Các chu kỳ nợ và quá trình giảm đòn bẩy ảnh hưởng đến Bitcoin như thế nào

Mối quan hệ giữa Bitcoin và các chu kỳ nợ phức tạp hơn so với những gì nhiều người ủng hộ thừa nhận. Trong giai đoạn đầu của quá trình giảm đòn bẩy, Bitcoin thường ít thể hiện đặc tính của “vàng kỹ thuật số” mà lại giống một tài sản rủi ro hơn.

Khi thị trường rơi vào tình trạng hoảng loạn, các nhà đầu tư sẽ bán tháo mọi thứ có thể. Các yêu cầu ký quỹ bổ sung, việc trả nợ và tình trạng thiếu hụt thanh khoản đã tạo ra nhu cầu cấp bách về tiền mặt. Bitcoin thường được bán tháo cùng với cổ phiếu và hàng hóa. Trong đợt sụt giảm do đại dịch COVID-19 vào tháng 3 năm 2020, giá Bitcoin đã mất hơn 50% giá trị chỉ trong vài ngày.

Đây chính là giai đoạn “lạm phát nợ” mà nhà kinh tế học Irving Fisher đã mô tả: các nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy quá mức buộc phải huy động tiền mặt, từ đó kích hoạt làn sóng bán tháo trên diện rộng. Các đặc tính tiền tệ của Bitcoin không khiến nó miễn nhiễm với tình trạng này.

Mối quan hệ quan trọng hơn sẽ xuất hiện sau đó. Các đợt giảm đòn bẩy tài chính trong thời hiện đại thường đi kèm với việc tiền tệ hóa nợ và tạo ra tiền. Sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, các ngân hàng trung ương đã triển khai các chương trình nới lỏng định lượng quy mô lớn. Năm 2020, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã mở rộng bảng cân đối kế toán lên hàng nghìn tỷ, trong khi các chính phủ ghi nhận mức thâm hụt ngân sách kỷ lục.

Hệ thống tiền tệ Fiat so với Bitcoin

Đây chính là điểm mà luận điểm dài hạn về Bitcoin gắn kết với lý thuyết chu kỳ nợ. Giống như vàng, Bitcoin tồn tại bên ngoài hệ thống tín dụng. Nguồn cung của nó được cố định ở mức 21 triệu đồng, bất kể chính phủ tích lũy bao nhiêu nợ hay các ngân hàng trung ương mở rộng cung tiền một cách quyết liệt đến đâu. Khi các nhà hoạch định chính sách ngày càng phụ thuộc vào việc tạo ra tiền để ổn định các nền kinh tế gánh nặng nợ nần, tính khan hiếm trở nên quý giá hơn.

Điều đó không có nghĩa là Bitcoin sẽ tăng giá mỗi khi tiền được in ra. Các yếu tố như quy định pháp lý, thanh khoản, mức độ chấp nhận và tâm lý thị trường đều có vai trò quan trọng. Tuy nhiên, trong dài hạn, nợ công gia tăng thường dẫn đến việc nới lỏng tiền tệ, và lịch sử cho thấy việc nới lỏng tiền tệ thường có lợi cho các tài sản khan hiếm.

Khi nhìn nhận qua khung phân tích chu kỳ nợ của Ray Dalio, Bitcoin chiếm một vị trí độc đáo: dễ bị tổn thương trong giai đoạn giảm phát khi các nhà đầu tư cần tiền mặt, nhưng có khả năng được củng cố nhờ các chính sách lạm phát thường xuất hiện sau đó.

Mô hình này rất đơn giản: Bitcoin có thể chịu ảnh hưởng tiêu cực trong thời kỳ khủng hoảng, nhưng sau đó lại được hưởng lợi từ các biện pháp ứng phó. Đối với các nhà đầu tư, đó chính là bài học quan trọng nhất. Bitcoin không chỉ phản ứng với mức lãi suất hiện tại. Giá trị của nó ngày càng được đánh giá dựa trên xu hướng dài hạn của nợ công, việc phát hành tiền tệ và sự mất giá của tiền tệ.

Kết luận

Các chu kỳ nợ chính là nhịp đập của nền kinh tế tiền pháp định hiện đại. Những chu kỳ ngắn hạn — suy thoái và phục hồi — thường thu hút phần lớn sự chú ý; còn những chu kỳ dài hạn mới là yếu tố quyết định thập kỷ nào mang lại cảm giác bùng nổ và thập kỷ nào lại giống như quá trình giảm nợ kéo dài và vất vả. 

Hiện tại, nợ công liên bang Mỹ đang ở mức trên 120% GDP (vượt qua mức đỉnh năm 1946 trong Thế chiến II – mức kỷ lục trước đó), chi phí lãi vay lần đầu tiên vượt mốc 1 nghìn tỷ USD mỗi năm, và chu kỳ dài hạn rõ ràng đã đi vào giai đoạn chín muồi. 

Không có điều nào trong số đó cho bạn biết điều gì sẽ xảy ra tiếp theo. Tuy nhiên, việc nắm vững khung lý thuyết (ngắn hạn so với dài hạn, bốn cơ chế giảm đòn bẩy, nghịch lý Fisher) chính là sự khác biệt giữa việc chỉ theo dõi chu kỳ tin tức vĩ mô và việc thực sự phân tích nó.