Cách thức hoạt động của hợp đồng tương lai vĩnh viễn trên các sàn giao dịch phi tập trung

Trên thị trường phái sinh truyền thống, một hợp đồng tương lai có ngày đáo hạn. Khi hợp đồng đáo hạn, việc thanh toán sẽ được thực hiện: bên thắng sẽ nhận tiền, bên thua sẽ phải thanh toán, và tất cả các bên sẽ chuyển sang hợp đồng tiếp theo nếu muốn duy trì vị thế. Việc chuyển đổi này gây ra những trở ngại, chi phí và khoảng trống trong vị thế mà các nhà giao dịch tích cực phải liên tục tìm cách khắc phục.

Năm 2016, BitMEX đã giới thiệu một loại hợp đồng loại bỏ hoàn toàn thời hạn đáo hạn. Họ gọi đó là hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn (perpetual swap). Thay vì thanh toán vào một ngày cố định, hợp đồng này vẫn mở vô thời hạn, được neo vào giá giao ngay thông qua một cơ chế gọi là tỷ lệ tài trợ (funding rate). Đây là một sáng kiến kỹ thuật tài chính thực sự hữu ích, và nó đã lan rộng nhanh chóng trên các thị trường tiền điện tử.

Đến năm 2026, chính cấu trúc đó sẽ hoạt động trực tiếp trên chuỗi, ở quy mô lớn, mà không cần sự can thiệp của một sàn giao dịch tập trung nào ở giữa. Hợp đồng tương lai vĩnh viễn trên các sàn giao dịch phi tập trung (perp DEXs) xử lý khối lượng giao dịch hàng ngày lên tới hàng chục tỷ đô la thông qua các hợp đồng thông minh, vốn quản lý tài sản thế chấp, thực thi các quy tắc ký quỹ, thực hiện thanh lý và tự động tính toán các khoản thanh toán tài trợ, mà không cần bất kỳ sự can thiệp nào từ con người trong quá trình ra quyết định.

Bài viết này giải thích chi tiết từng thành phần của hệ thống đó.

Những điểm chính cần lưu ý

• Hợp đồng tương lai vĩnh viễn là các công cụ phái sinh không có ngày đáo hạn. Cơ chế tỷ lệ tài trợ thay thế chức năng thanh toán của hợp đồng tương lai truyền thống.
• Các hợp đồng thông minh trên sàn giao dịch phi tập trung (DEX) kiểu perp tự động xử lý tất cả các công việc mà sàn giao dịch tập trung hiện đang thực hiện thủ công: quản lý tài sản thế chấp, theo dõi vị thế, thực thi yêu cầu ký quỹ, thanh lý và thanh toán khoản bù đắp.
• Giá tham chiếu, được tính toán dựa trên dữ liệu từ các nguồn dữ liệu (oracle) trên nhiều sàn giao dịch, là yếu tố quyết định lợi nhuận/lỗ chưa thực hiện (PnL) và ngưỡng thanh lý, chứ không phải giá giao dịch cuối cùng trên chính sàn giao dịch phi tập trung (DEX) đó.
• Tỷ lệ tài trợ = (Giá Perp - Giá giao ngay) / Giá giao ngay × Hệ số điều chỉnh. Khi giá Perp cao hơn giá giao ngay, bên mua (long) sẽ trả tiền cho bên bán (short). Khi giá Perp thấp hơn, bên bán (short) sẽ trả tiền cho bên mua (long).
• Quy trình thanh lý sẽ tự động được kích hoạt khi tỷ lệ ký quỹ giảm xuống dưới ngưỡng duy trì. Quỹ bảo hiểm sẽ bù đắp phần thiếu hụt; việc tự động giảm đòn bẩy (ADL) là biện pháp cuối cùng.
• Các cải tiến chính trong năm 2026 bao gồm cơ chế cấp vốn liên tục theo từng khối (thay thế cho các khoảng thời gian cố định 8 giờ), cơ chế bù trừ chéo giữa các vị thế và tài sản, cùng với cơ chế thực thi dựa trên ý định nhằm giảm thiểu hiện tượng “front-running”.

Hợp đồng tương lai vĩnh viễn so với hợp đồng tương lai truyền thống: Điểm khác biệt cốt lõi

Trước khi đi sâu vào cách thức hoạt động của chúng trên các sàn giao dịch phi tập trung (DEX), sẽ hữu ích nếu chúng ta hiểu rõ các hợp đồng tương lai vĩnh viễn đang giải quyết những vấn đề gì so với các hợp đồng tương lai truyền thống.

Việc không có ngày đáo hạn chính là điểm đột phá quan trọng. Một nhà giao dịch muốn duy trì vị thế mua đòn bẩy đối với BTC thông qua sàn giao dịch hợp đồng tương lai truyền thống phải gia hạn hợp đồng mỗi quý, đóng một hợp đồng, mở hợp đồng tiếp theo và trả chênh lệch giá mỗi lần. Trong khi đó, người nắm giữ hợp đồng vĩnh viễn thì không cần làm vậy. Miễn là vẫn duy trì được mức ký quỹ và các khoản thanh toán phí tài trợ ở mức có thể kiểm soát được, vị thế sẽ vẫn được duy trì.

Các thành phần của một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) Perp

Một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) không phải là một hợp đồng thông minh duy nhất; đó là một hệ thống gồm các thành phần liên kết chặt chẽ với nhau. Dưới đây là chức năng của từng thành phần.

Hợp đồng thông minh

Hợp đồng thông minh là các chương trình tự thực thi trên blockchain. Chúng chứa logic cho mọi chức năng mà sàn giao dịch thực hiện: chấp nhận tiền ký quỹ, mở và đóng vị thế, thực thi các yêu cầu ký quỹ, kích hoạt thanh lý, tính toán và phân phối các khoản thanh toán tài trợ, cũng như quản lý quỹ bảo hiểm.

Đặc tính quan trọng nhất là các hợp đồng thông minh được thực thi theo cách xác định: với cùng một đầu vào, chúng luôn tạo ra cùng một đầu ra. Không có sự tùy ý, không có sự can thiệp của con người (trong một hệ thống được thiết kế tốt) và không thể tạm dừng một cách có chọn lọc trong điều kiện bất lợi. Điều này giúp loại bỏ vấn đề “việc duy trì hoạt động của sàn giao dịch trong thời kỳ biến động” vốn từng gây khó khăn cho các nhà giao dịch trên các nền tảng tập trung.

Các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) thế hệ mới có cấu trúc mô-đun. Cơ sở dữ liệu vị thế, hệ thống kế toán ký quỹ, tích hợp oracle và cơ chế thanh lý thường là các hợp đồng riêng biệt, tương tác với nhau thông qua các giao diện được định nghĩa sẵn. Điều này cho phép các thành phần riêng lẻ được nâng cấp hoặc thay thế mà không làm gián đoạn hoạt động của các thành phần khác, mặc dù mỗi lần nâng cấp đều tiềm ẩn một số rủi ro.

Ví dụ, trên Drift Protocol (Solana), tất cả các khoản thế chấp, điều chỉnh PnL và các sự kiện thanh lý đều diễn ra theo cơ chế tự động, loại bỏ sự cần thiết phải có sự giám sát của con người hoặc các bên trung gian ở bất kỳ bước nào trong quy trình.

Các vị tiên tri

Một hợp đồng thông minh không thể tự mình truy cập dữ liệu từ thế giới thực. Blockchain là một hệ thống xác định: mọi nút đều phải xử lý cùng một đầu vào và tạo ra cùng một trạng thái. Nếu hợp đồng cố gắng gọi trực tiếp một API bên ngoài, các nút khác nhau sẽ nhận được các mức giá khác nhau vào các thời điểm khác nhau và không thống nhất về trạng thái của chuỗi.

Các mạng lưới Oracle giải quyết vấn đề này bằng cách thu thập giá từ bên ngoài, tổng hợp chúng thông qua một quy trình xác thực phi tập trung, và cung cấp một mức giá đồng thuận duy nhất trên chuỗi mà mọi nút đều đồng thuận.

Đối với một sàn giao dịch phi tập trung (DEX), các oracle đảm nhận ba chức năng:

1. Chỉ số giá: mức giá đồng thuận trên thị trường toàn cầu của tài sản cơ sở, được tính toán dựa trên dữ liệu từ nhiều sàn giao dịch giao ngay và được điều chỉnh theo khối lượng giao dịch. Được sử dụng để tính toán tỷ lệ tài trợ.
2. Giá tham chiếu: mức giá tham chiếu chống thao túng, được sử dụng để tính toán lợi nhuận/lỗ chưa thực hiện (PnL) và xác định ngưỡng thanh lý. Thông thường, mức giá này được tính bằng cách lấy giá chỉ số cộng với giá trị trung bình động của chênh lệch giá giữa hợp đồng giao ngay và hợp đồng vĩnh viễn.
3. Mã tham chiếu giao dịch: mức giá được dùng làm cơ sở để tính toán các khoản thanh toán vốn trong mỗi kỳ.

Các nhà cung cấp dịch vụ tiên tri hàng đầu vào năm 2026: Chainlink (tổng hợp từ hơn 21 nhà điều hành nút độc lập cho mỗi nguồn dữ liệu), Mạng Pyth (cập nhật trong vòng chưa đầy một giây từ hơn 120 nhà tạo lập thị trường trực tiếp, bao gồm Jane Street và Wintermute), RedStone (thiết kế oracle kéo mô-đun), Chronicle Protocol và Supra. Hầu hết các sàn giao dịch DEX vĩnh viễn hàng đầu đều sử dụng đồng thời nhiều nhà cung cấp và đối chiếu các kết quả đầu ra để phát hiện các bất thường. GMX v2 sử dụng mô hình kết hợp giữa Chainlink và các TWAP ngoại chuỗi nhanh; Hyperliquid vận hành các nguồn dữ liệu nội bộ độc quyền được đối chiếu chéo với Pyth; dYdX v4 sử dụng giá từ oracle để xác định giá tham chiếu và các điều kiện kích hoạt thanh lý. Phương pháp tổng hợp đầy đủ của Chainlink được công bố công khai tại docs.chain.link/nguồn dữ liệu. Để tìm hiểu sâu hơn về thiết kế Oracle và những vấn đề có thể phát sinh, hãy tham khảo hướng dẫn của chúng tôi về Cách các oracle duy trì sự công bằng cho giá trên các sàn giao dịch phi tập trung (DEX).

Lớp thanh khoản

Các giao dịch trên sàn giao dịch phi tập trung (DEX) vĩnh viễn cần có một bên đối tác. Tùy thuộc vào kiến trúc của nền tảng, bên đối tác đó có thể là:

• Các nhà giao dịch khác trên sổ lệnh (Hyperliquid, dYdX v4). Các nhà tạo lập thị trường đăng giá mua và giá bán; người thực hiện lệnh sẽ khớp lệnh với các mức giá đó.
• Một nhóm thanh khoản (GMX v2). Các nhà cung cấp thanh khoản gửi tài sản vào một nhóm chung; các nhà giao dịch mở các vị thế dựa trên nhóm này. Nhóm này thực chất là đối tác giao dịch cho tất cả các giao dịch.
• Một sự kết hợp lai (Drift, MUX, Ethereal, Avantis). Các phương thức ghép nối hoặc tổng hợp ngoài chuỗi với nhiều nguồn.

Mô hình thanh khoản quyết định hành vi trượt giá, cơ cấu phí và bên nào chịu rủi ro. Sổ lệnh mang lại khả năng xác định giá tốt nhất nhưng đòi hỏi phải có các nhà tạo lập thị trường tích cực. Các mô hình bể thanh khoản cung cấp thanh khoản liên tục nhưng khiến các nhà cung cấp thanh khoản (LP) phải đối mặt với rủi ro xu hướng khi các nhà giao dịch liên tục thu được lợi nhuận.

Hệ thống tính tỷ lệ tài trợ

Hệ thống tính toán tỷ lệ tài trợ sẽ tính toán và phân phối các khoản thanh toán định kỳ nhằm duy trì giá của các hợp đồng vĩnh viễn ổn định so với giá giao ngay.

Công thức đơn giản hóa:

Tỷ lệ tài trợ = (Giá hợp đồng vĩnh viễn - Giá giao ngay) / Giá giao ngay × Hệ số điều chỉnh

• Nếu giá hợp đồng vĩnh viễn cao hơn giá giao ngay (chênh lệch dương), tỷ lệ tài trợ sẽ là dương. Các vị thế mua phải trả tiền cho các vị thế bán.
• Nếu giá hợp đồng vĩnh viễn thấp hơn giá giao ngay (chênh lệch âm), tỷ lệ tài trợ sẽ là số âm. Bên bán khống phải trả tiền cho bên mua dài hạn.

Hệ số điều chỉnh là một tham số riêng cho từng nền tảng, dùng để điều chỉnh mức độ nhạy cảm của lãi suất đối với chênh lệch lãi suất. Hầu hết các nền tảng cũng bao gồm một thành phần lãi suất, phản ánh chi phí vay đồng tiền niêm yết, mặc dù mức chi phí này thường khá nhỏ nên chỉ mang tính chất phụ.

Ví dụ minh họa: BTC-PERP được giao dịch ở mức 70.200 USD. Giá chỉ số (giá trung bình giao ngay) là 70.000 USD. Chênh lệch cơ sở là 0,286%. Với hệ số 0,5, tỷ lệ tài trợ cho khoảng thời gian này là khoảng 0,143%. Một nhà giao dịch nắm giữ vị thế mua (long) trị giá $100.000 sẽ phải trả $143 phí tài trợ cho khoảng thời gian đó.

Với khoảng thời gian tiêu chuẩn là 8 giờ, nếu tỷ lệ này tiếp tục duy trì, nó sẽ tương đương với khoảng 1,5% mỗi ngày — một con số đáng kể đối với các vị thế được giữ trong thời gian dài. Hầu hết các nền tảng đều hiển thị tỷ lệ tài trợ hàng năm để người dùng dễ theo dõi; với mức 0,01% mỗi khoảng thời gian 8 giờ, chi phí hàng năm sẽ vào khoảng 10,95%. Các khoản thanh toán phí tài trợ trên một số nền tảng, bao gồm GMX và Avantis, được điều chỉnh động dựa trên mức độ sử dụng của pool và độ biến động, thay vì theo một khoảng thời gian cố định. Để biết chi tiết đầy đủ về chi phí ở các mức tỷ lệ khác nhau, vui lòng tham khảo hướng dẫn của chúng tôi về Cơ chế hoạt động của tỷ lệ cấp vốn trên các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) vĩnh viễn.

Xu hướng năm 2026 là chuyển từ các khoảng thời gian 8 giờ riêng biệt sang việc cập nhật phí tài trợ liên tục hoặc theo từng khối. Điều này cho phép điều chỉnh nhanh hơn khi chênh lệch giá tăng lên, giảm thiểu các hành vi lợi dụng kẽ hở (như việc các nhà giao dịch chọn thời điểm vào lệnh ngay sau khi khoản phí tài trợ được thanh toán) và mang lại mức giá ổn định hơn.

Cơ chế thanh lý

Khi khoản lỗ của một vị thế khiến tỷ lệ ký quỹ giảm xuống dưới ngưỡng duy trì, hệ thống thanh lý sẽ tự động đóng vị thế đó.

Quy trình thanh lý:

1. Giám sát: Các hợp đồng thông minh (hoặc các bot quản lý ngoài chuỗi tương tác với hợp đồng) liên tục so sánh tỷ lệ ký quỹ hiện tại của từng vị thế với mức yêu cầu ký quỹ duy trì. Giá tham chiếu từ oracle được sử dụng, chứ không phải giá giao dịch gần nhất.
2. Cơ chế kích hoạt: Khi tỷ lệ ký quỹ giảm xuống dưới ngưỡng duy trì, quá trình thanh lý sẽ được khởi động.
3. Thực thi: Vị thế được đóng theo giá thị trường. Tài sản thế chấp của nhà giao dịch bị thanh lý sẽ bù đắp khoản lỗ; phần còn lại (nếu có) sẽ được hoàn trả vào tài khoản của nhà giao dịch sau khi trừ đi phí thanh lý.
4. Quỹ bảo hiểm: Nếu giá đóng cửa thấp hơn mức giá phá sản (khi đó giá trị vị thế bằng không), quỹ bảo hiểm sẽ bù đắp khoản chênh lệch này. Điều này giúp bảo vệ đối tác giao dịch khỏi phải chịu lỗ trong một giao dịch có lãi.
5. ADL (Tự động giảm đòn bẩy): Nếu quỹ bảo hiểm cạn kiệt, nền tảng sẽ giảm quy mô các vị thế của những nhà giao dịch có lợi nhuận cao nhất ở phía đối lập trên thị trường để khôi phục sự cân bằng. Đây là cơ chế cuối cùng, hiếm khi được áp dụng nhưng đã từng xảy ra trong các tình huống cực đoan.

Các nền tảng khác nhau triển khai quy trình này theo những cách khác nhau. Hyperliquid sử dụng các đơn vị thanh lý trên chuỗi với cơ chế phần thưởng nhằm khuyến khích các bên thứ ba nhanh chóng kích hoạt quá trình thanh lý. Drift Protocol và MUX sử dụng các bot thanh lý được cộng đồng giám sát. dYdX v4 sử dụng các công cụ thanh toán tự động được kết nối trực tiếp với dữ liệu oracle. Để biết chi tiết đầy đủ về những gì sẽ xảy ra với số tiền của bạn trong quá trình thanh lý, hãy tham khảo hướng dẫn của chúng tôi tại Hiểu về việc thanh lý trên các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) vĩnh viễn.

Chức năng bảo vệ giá tham chiếu rất quan trọng: một đợt tăng đột biến tạm thời trong giá giao dịch của hợp đồng vĩnh viễn sẽ không kích hoạt thanh lý nếu giá tham chiếu dựa trên oracle vẫn không thay đổi. Điều này ngăn chặn các kẻ tấn công đẩy giá hợp đồng vĩnh viễn tăng đột biến trong thời gian ngắn nhằm kích hoạt các lệnh dừng lỗ và thanh lý trước khi thị trường chung kịp phản ứng.

Mở và đóng vị thế vĩnh viễn: Hướng dẫn từng bước

Dưới đây là toàn bộ chu trình của một vị thế, từ khi kết nối ví cho đến khi đóng vị thế.

Bước 1: Kết nối và nạp tài sản thế chấp. Người dùng kết nối ví tự quản lý và nạp tài sản thế chấp (thường là USDC hoặc USDT) vào hợp đồng thông minh của sàn giao dịch perp DEX. Khoản tiền nạp này sẽ trở thành ký quỹ đảm bảo cho vị thế. Một số nền tảng, chẳng hạn như OrangeRock, tích hợp ví và giao diện giao dịch vào một ứng dụng di động duy nhất, loại bỏ hoàn toàn bước kết nối với ví bên ngoài.

Bước 2: Mở vị thế. Nhà giao dịch chọn một tài sản, một hướng giao dịch (mua hoặc bán) và tỷ lệ đòn bẩy. Các hợp đồng thông minh sẽ tự động tính toán quy mô vị thế và yêu cầu ký quỹ dựa trên các thông tin đầu vào. Không cần phê duyệt thủ công.

Bước 3: Điều chỉnh vốn và lợi nhuận/lỗ (PnL). Kể từ thời điểm vị thế được mở, các khoản thanh toán ký quỹ sẽ được thực hiện định kỳ. Lãi và lỗ chưa thực hiện được cập nhật theo thời gian thực dựa trên giá tham chiếu, được lấy từ nguồn dữ liệu oracle, chứ không phải từ luồng lệnh nội bộ của sàn giao dịch phi tập trung (DEX).

Bước 4: Đóng cửa hoặc thanh lý. Nhà giao dịch có thể đóng vị thế theo cách thủ công bất cứ lúc nào để chốt lợi nhuận hoặc lỗ (PnL). Nếu tỷ lệ ký quỹ giảm xuống dưới ngưỡng duy trì tại bất kỳ thời điểm nào, vị thế sẽ được hệ thống thanh lý đóng tự động.

Vòng đời của một giao dịch: Một ví dụ minh họa

Để minh họa cụ thể cơ chế này, dưới đây là toàn bộ chu trình giao dịch trên một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) giả định với hợp đồng vĩnh viễn.

Cài đặt: Một nhà giao dịch nạp 2.000 USDC làm tài sản thế chấp và mở một vị thế mua có đòn bẩy 5x trên ETH-PERP khi giá ETH là 3.500 USD. Quy mô vị thế = 10.000 USD.

Trạng thái ban đầu:

• Tài sản thế chấp (khoản ký quỹ ban đầu): 2.000 USD
• Quy mô vị thế: 10.000 USD (2.857 đơn vị ETH với giá 3.500 USD)
• Mức ký quỹ duy trì: 2% giá trị vị thế = 200 USD (mức tối thiểu để tránh bị thanh lý)
• Giá thanh lý: khoảng 3.360 USD (biến động bất lợi khoảng 3,9%)

Sau 24 giờ: ETH tăng lên mức 3.600 USD. Lãi lỗ (PnL) = +286 USD (2.857 đơn vị × 3,50 USD lợi nhuận). Tỷ lệ ký quỹ được cải thiện. Tỷ lệ phí tài trợ là +0,005% mỗi 8 giờ (3 khoảng thời gian) = 0,015% × $10.000 = $1,50 được trả cho bên bán khống. Lợi nhuận ròng (PnL): khoảng +$284,50.

Kịch bản bất lợi: Thay vào đó, giá ETH giảm xuống còn 3.360 USD. Giá trị vị thế đã giảm khoảng 400 USD. Tài sản thế chấp còn lại: khoảng 1.600 USD. Tỷ lệ ký quỹ: 1.600 USD / 10.000 USD = 16%, cao hơn ngưỡng duy trì 2%, do đó chưa bị thanh lý.

Thanh lý: ETH tiếp tục giảm xuống gần mức 3.185 USD (mức giá phá sản xấp xỉ của vị thế này). Giá tham chiếu (được xác định từ oracle) xác nhận mức giá này. Bot quản lý phát hiện ngưỡng duy trì đã bị vi phạm. Vị thế được đóng theo giá thị trường. Nếu giao dịch được thực hiện ở mức $3,350 (chênh lệch nhẹ so với mức giá phá sản), khoản thiếu hụt sẽ được bù đắp bởi quỹ bảo hiểm. Tài sản thế chấp còn lại vượt quá ngưỡng duy trì sẽ được trả lại cho nhà giao dịch sau khi trừ đi phí thanh lý.

Các chế độ ký quỹ: Chế độ cô lập và chế độ chéo

Hầu hết các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) đều cung cấp hai chế độ ký quỹ, quyết định cách phân bổ tài sản thế chấp:

Trong chế độ ký quỹ cô lập, nếu vị thế mua ETH của bạn bị thanh lý, số tiền bị trừ chỉ giới hạn trong 2.000 USD mà bạn đã phân bổ cho vị thế đó; các vị thế khác và số dư trong ví của bạn sẽ không bị ảnh hưởng. Điều này giúp giới hạn mức lỗ tối đa cho mỗi giao dịch, nhưng đồng thời cũng có nghĩa là mỗi vị thế cần có một khoản dự phòng riêng.

Trong cơ chế ký quỹ chéo, toàn bộ số tài sản thế chấp trị giá 10.000 USD của bạn sẽ được dùng để đảm bảo cho tất cả các vị thế đang mở. Một vị thế mua SOL có lãi có thể bù đắp cho một vị thế mua BTC đang lỗ, từ đó tạo thêm khoảng trống cho vị thế BTC trước khi bị thanh lý. Tuy nhiên, khoản lỗ đủ lớn từ bất kỳ vị thế nào cũng có thể đẩy toàn bộ tài khoản đến nguy cơ bị thanh lý.

Khả năng tương tác chéo giữa các khoản ký quỹ — trong đó số dư tài sản giao ngay có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp cho các vị thế hợp đồng vĩnh viễn và ngược lại — sẽ là xu hướng tiên phong trong năm 2026. Giao thức Vertex hiện đã cho phép điều này trong mô hình kết hợp của mình; các giải pháp triển khai trên quy mô rộng hơn đang được phát triển trong toàn ngành.

Cách tỷ lệ tài trợ định hình giá cả: Cơ chế chi tiết

Tỷ lệ tài trợ là một khái niệm đáng được tìm hiểu sâu hơn, bởi vì đây vừa là điểm đột phá cốt lõi của hợp đồng tương lai vĩnh viễn, vừa là chi phí chính thường xuyên đối với phần lớn các nhà giao dịch.

Khi nhu cầu mua khống trên một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) có hợp đồng vĩnh viễn tăng cao, giá hợp đồng vĩnh viễn sẽ bị đẩy lên cao hơn giá giao ngay. Lúc này:

1. Xu hướng tích cực bắt đầu xuất hiện: giá hợp đồng vĩnh viễn cao hơn giá chỉ số.
2. Công thức tính tỷ lệ tài trợ cho ra một tỷ lệ dương: bên mua dài hạn phải trả tiền cho bên bán ngắn hạn.
3. Các nhà giao dịch đang nắm giữ vị thế mua phải đối mặt với chi phí ngày càng tăng.
4. Một số nhà đầu tư mua khống đóng vị thế, làm giảm nhu cầu từ phía mua khống.
5. Các nhà đầu cơ chênh lệch giá bán khống hợp đồng vĩnh viễn và mua hợp đồng giao ngay để kiếm lợi từ sự hội tụ giá, đây là một giao dịch theo kiểu “cash and carry”.
6. Cả hai yếu tố này đều đẩy giá hợp đồng tương lai trở lại gần với giá giao ngay.

Đây là một cơ chế điều chỉnh dựa trên thị trường, chứ không phải là cơ chế tập trung. Tỷ lệ tài trợ chính là tín hiệu giá khuyến khích các nhà đầu cơ chênh lệch giá thực hiện việc điều chỉnh giá.

Cơ chế này cũng hoạt động theo chiều ngược lại khi hợp đồng Perpetual được giao dịch ở mức giá thấp hơn giá giao ngay: lãi suất âm, bên bán khống phải trả tiền cho bên mua dài hạn, các nhà đầu cơ chênh lệch giá mua hợp đồng Perpetual và bán khống hợp đồng giao ngay, từ đó giá phục hồi.

Tại sao tỷ lệ huy động vốn lại tăng vọt trong thời kỳ thị trường gặp khó khăn. Trong một đợt biến động mạnh theo một hướng nhất định, ai cũng muốn đứng cùng phe. Khi hoảng loạn, ai cũng muốn bán khống. Giá hợp đồng vĩnh viễn (perp) giảm xuống dưới giá giao ngay; các vị thế bán khống phải trả tiền cho các vị thế mua; tỷ lệ tài trợ chuyển sang âm mạnh. Trong một đợt tăng giá do tâm lý FOMO, ai cũng muốn mua vào; tỷ giá perp giao dịch cao hơn giá spot; những người mua phải trả tiền cho những người bán khống; tỷ giá tăng vọt lên mức dương. Những đợt tăng vọt này thường là tín hiệu đầu tiên cho thấy một giao dịch quá đông đang hình thành. Các nhà giao dịch chuyên nghiệp sử dụng dữ liệu tỷ giá funding từ các nền tảng tổng hợp như Coinglass như một chỉ báo tâm lý thị trường theo thời gian thực.

Các mô hình triển khai trên các nền tảng hàng đầu

Kiến trúc của lớp thực thi trên một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) quyết định mọi kết quả giao dịch, từ chênh lệch giá đến tốc độ thanh lý. Hiện có ba mô hình đang cạnh tranh gay gắt với nhau.

Thực hiện giao dịch dựa trên sổ lệnh (dYdX v4, Hyperliquid, EdgeX, Reya) tái tạo cơ chế hoạt động của các sàn giao dịch truyền thống thông qua sổ lệnh trên chuỗi hoặc mô hình lai. Các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp đăng giá mua và giá bán; người thực hiện giao dịch sẽ khớp lệnh với các mức giá này. Điều này mang lại mức giá chính xác, độ trượt giá thấp và chênh lệch giá cạnh tranh trên các cặp tiền có tính thanh khoản cao. Đổi lại, yêu cầu về hạ tầng là rất cao: các mô hình sổ lệnh đòi hỏi các chuỗi khối có hiệu suất cao với thời gian xác nhận khối nhanh và thông lượng lớn.

Thực thi dựa trên AMM (GMX v2, Level Finance, Sunperp, Aster) sử dụng các nhóm thanh khoản để mô phỏng các hợp đồng vĩnh viễn. Không có sổ lệnh; bể thanh khoản luôn sẵn sàng đóng vai trò là bên đối tác. Điều này mang lại sự đơn giản và thanh khoản liên tục bất kể hoạt động của nhà tạo lập thị trường. Nhược điểm là giá cả phụ thuộc rất nhiều vào độ chính xác của oracle, và sự cân bằng rủi ro giữa các vị thế mua và bán trong bể thanh khoản có thể làm sai lệch giá cả thực tế trong các thị trường một chiều.

Các mô hình lai và mô hình tổng hợp (Drift, MUX, Avantis, Ethereal, Jupiter Perps) kết hợp các yếu tố của cả hai. Một số nền tảng sử dụng AMM để đảm bảo độ sâu thanh khoản và sổ lệnh để xác định giá. Một số khác, như Jupiter, hoạt động như các nền tảng tổng hợp, chuyển lệnh qua nhiều sàn giao dịch phi tập trung (DEX) vĩnh viễn nhằm đạt được mức thực hiện tốt nhất, đồng thời tìm kiếm mức chênh lệch giá hẹp nhất và độ sâu thanh khoản lớn nhất trên toàn hệ sinh thái.

Các thành phần trên chuỗi so với các thành phần ngoài chuỗi

Một sàn giao dịch phi tập trung (DEX) hiếm khi hoạt động 100% trên chuỗi hoặc 100% ngoài chuỗi. Việc hiểu rõ tỷ lệ phân chia này rất quan trọng để đánh giá các giả định về mức độ tin cậy.

Sổ lệnh hoàn toàn trên chuỗi (Hyperliquid, dYdX v4) thể hiện mức độ phi tập trung cao nhất trong quá trình thực thi giao dịch. Các mô hình lai sử dụng một bộ sắp xếp ngoài chuỗi (off-chain sequencer) mang lại lợi thế về tốc độ, nhưng về mặt lý thuyết, bộ sắp xếp này có thể thay đổi thứ tự hoặc kiểm duyệt các giao dịch. Sự đánh đổi này là rõ ràng và được chấp nhận bởi phần lớn người dùng tổ chức, những người ưu tiên chất lượng thực thi.

Tầng Đổi mới năm 2026

Một số diễn biến trong năm 2026 đã thay đổi đáng kể cách thức hoạt động của hợp đồng tương lai vĩnh viễn trên các sàn giao dịch phi tập trung (DEX).

Tài trợ liên tục. Nhiều nền tảng đã chuyển từ cơ chế tài trợ theo chu kỳ 8 giờ sang cơ chế tài trợ theo khối hoặc liên tục. Điều này giúp giá cả điều chỉnh mượt mà hơn, hạn chế các hành vi lợi dụng khoảng thời gian tài trợ, đồng thời làm cho chênh lệch giá giữa hợp đồng vĩnh viễn (perp) và thị trường giao ngay (spot) thu hẹp lại về mặt trung bình.

Thực thi dựa trên ý định. Các nền tảng như Ethereal và một số mô-đun trên Hyperliquid đang nghiên cứu cơ chế thực thi dựa trên ý định: nhà giao dịch chỉ định những gì họ muốn (giá, khối lượng, mức độ chấp nhận trượt giá) thay vì gửi một lệnh giao dịch cụ thể. Một mạng lưới giải thuật sẽ thực hiện lệnh đó một cách tối ưu. Điều này giúp giảm thiểu hiện tượng “front-running” và việc khai thác MEV.

Ký quỹ liên chuỗi. Tính năng cho phép gửi tài sản thế chấp trên một chuỗi khối và mở vị thế trên một chuỗi khối khác hiện đang được phát triển. Điều này giúp loại bỏ những rào cản trong quá trình chuyển đổi giữa các chuỗi khối và cho phép các nhà giao dịch sử dụng tài sản trên khắp các DeFi hệ sinh thái như một tài sản thế chấp thống nhất.

Hợp đồng vĩnh viễn dựa trên tài sản thực. Hiện nay, mạng lưới Oracle cung cấp các nguồn dữ liệu giá đã được xác minh cho các tài sản truyền thống: hàng hóa, chỉ số chứng khoán, cổ phiếu trước khi IPO. Các sàn giao dịch DEX vĩnh viễn (Perp DEXs) có thể niêm yết hợp đồng vĩnh viễn trên bất kỳ tài sản nào có nguồn dữ liệu giá đáng tin cậy. Của Pyth Network Hơn 1.300 nguồn dữ liệu giá trên hơn 100 chuỗi khối, được thu thập từ các nhà tạo lập thị trường trực tiếp, tạo nên lớp dữ liệu nền tảng. Kết quả là một thị trường phái sinh không bao giờ đóng cửa và bao quát các tài sản vượt xa phạm vi tiền điện tử.

Kết luận

Hợp đồng tương lai vĩnh viễn trên các sàn giao dịch phi tập trung là một thành tựu kỹ thuật thực sự: các chức năng của các công cụ phái sinh truyền thống được tái tạo thông qua hợp đồng thông minh, mạng lưới oracle và thiết kế cơ chế khuyến khích kinh tế, mà không cần đến một đơn vị điều hành trung tâm.

Cơ chế hoạt động không hề đơn giản. Tỷ lệ tài trợ, giá tham chiếu, chế độ ký quỹ, cơ chế thanh lý, tổng hợp dữ liệu từ oracle và hạ tầng Keeper đều tương tác với nhau theo những cách có ảnh hưởng trực tiếp đến kết quả giao dịch. Việc hiểu rõ những yếu tố này không phải là điều tùy chọn; đó là điều kiện tiên quyết để sử dụng đòn bẩy một cách có trách nhiệm.

Tính đến tháng 6 năm 2026, cơ sở hạ tầng đã phát triển đến mức các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) hợp đồng vĩnh viễn lớn nhất có thể cạnh tranh trực tiếp với các sàn giao dịch tập trung tầm trung về chất lượng thực thi giao dịch, phạm vi thị trường và hiệu quả về phí. Rào cản còn lại nằm ở khía cạnh nhận thức: phần lớn các nhà giao dịch sử dụng sàn DEX hợp đồng vĩnh viễn vẫn chưa hiểu đầy đủ về hệ thống mà họ đang giao dịch.

Giao dịch và khám phá thị trường hợp đồng tương lai phi tập trung một cách an toàn - hãy tải xuống ứng dụng Ứng dụng Ví Bitcoin.com để kết nối trực tiếp với các thị trường trên chuỗi.